胡鸿轲：渠道商毛利率提高得益于强议价能力
国信证券经济研究所商业首席分析师 胡鸿轲
2008年上半年，国美、苏宁两大渠道商对供货商的议价能力依然很强，更为重要的是强议价能力进一步提高了它们的综合毛利率水平。
日前，国内两大家电渠道商国美电器和苏宁电器都交出了一份比较满意的中期财报。从分析看，两大渠道商对供货商的议价能力依然很强，较多占用上下游的资金使它们获得了可观的财务收益，更为重要的是强议价能力进一步提高了它们的综合毛利率水平。不过从长期看，渠道商与上游供货商正逐渐走出“零和博弈”的怪圈，渠道零售商将不仅仅凭借强议价能力直接向上游索取更多的利润，还将通过精简产销环节、提高整个产业链的市场反应速度以及保证产销链的流畅，提高整个产业链的赢利效率。
强议价能力提升毛利率水平
能否较多占用上下游资金，是评判该环节是否为强议价环节的直接财务特征。我们注意到，与百货、超市等其他零售业态类似，苏宁、国美均具有极强的上下游资金占有能力。财务费用科目将这种能力展示无余。2008年上半年，苏宁的财务费用是-3166万元，国美的则为-1.6亿元。从综合的财务收支看，苏宁、国美不但没有财务费用，还赚取了相当可观的财务收益。
与国美相比，苏宁的财务收益相对较低，主要是苏宁将刷卡带来的银行扣点作为手续费列支于财务费用，而国美则列支于其他费用。扣除这一影响，两者的差异并不是很大。
财务费用只是强议价环节的直观表现，强议价能力的更大威力体现在综合毛利率的提升上。随着规模快速扩大，国美、苏宁的议价能力不断得到强化，随之而来的是综合毛利率的快速提升。2005年中期，苏宁、国美的综合毛利率分别为13.3%、12.2%，2008年中期分别提升至15.82%、15.29%，分别提高了2.52与3.09个百分点。凭借强议价地位，在规模扩张的同时，国美、苏宁的综合毛利率也得以提升。
与国外同行相比，国美苏宁的综合毛利率低了大概7～8个百分点。从净利率角度看，日本、美国做得比较好的家电零售企业的净利率在3%—4%之间，而中国家电零售企业的净利率已经达到了4.5%，这主要得益于苏宁、国美在产业链条上形成了强议价能力，这种能力背后的重要支撑是巨大的销售规模。要形成如此大的规模，而不发生管理失效，不出现“崩盘”的危险，则需要强大而系统的管理体系作支撑，这种庞大的体系具有很强的进入壁垒，而这种壁垒是支撑这一强议价能力并获取更好利润的基础。
未来，业绩增长的压力，必将转换成国美、苏宁进一步发挥议价能力的动力，促进它们继续提升毛利率，并逐步向20%的毛利率进军。由于人工工资、租金增长相对缓慢，因此，下一阶段，赢利效率的提高将会成为推动苏宁、国美业绩快速增长的主要动力。
成长压力迫使行业多方面整合
在大的经济环境并不乐观的情况下，强势公司为了保持较快的业绩增长，正逐渐将焦点汇聚于行业整合上，以期获取更多的整合效益，提升整个产业链的运行效率，提高整个产业链的赢利水平。而作为强议价环节，苏宁、国美期望能够获得更多的整合收益。
我认为，当行业增长不是很好的时候，正好给整个产业链整合提供良好的机遇。
横向方面，苏宁、国美凭借强大的竞争力，综合毛利率已经达到16%，而其他家电零售通路由于销售规模小，毛利率一般不高于10%。当外部环境不是特别好的时候，这些通路由于本身赢利水平就很差，必然会面临更为艰巨的考验，受挤压退出成为必然，这无疑会导致行业份额进一步向苏宁、国美集中。
纵向方面，目前，中国整个家电销售产业链条，尚没有实现真正意义上的产、销对接，厂商有自己庞大的全国销售体系，零售商同样也有自己庞大的全国销售体系，这两套体系各自的运转费用都比较高。以家电企业美的电器为例，2008年其销售费用率为9.83%左右，这其中当然有一部分是美的支付给零售商的通道费用。我们相信其中有一大部分费用，是属于重复无用的费用。
展望未来，我们认为零售商与上游正逐渐走出“零和博弈”的怪圈，零售商将不仅仅凭借强议价能力直接向上游索取更多的利润，还将通过精简产销环节、提高整个产业链的市场反应速度以及保证产销链的流畅，提高整个产业链的赢利效率，分享更多的新增整合效益。
苏宁国美不可避免进入正面对决
苏宁国美走到今天，都已经成为行业的巨头，二者不可避免要进入正面对决阶段，对决结果将直接决定二者未来的行业地位以及赢利水平。
我们认为大企业之间的对决主要比拼的是大的战略，具体而言，主要体现在企业文化统领下人力、店面、信息、物流四大系统的大对决上。
人力资源方面，我们注意到，苏宁实施的是“人民子弟兵模式”，国美则实施的是“空降兵模式”。苏宁的人力资源更多是通过自身的培养体系锻造而成，国美则直接从社会上挖掘高素质人才。我们认为，苏宁的团队作战能力较强，而国美的单兵作战能力较强。
店面方面，我们认为品类丰富的“大店”更具有竞争力。从店面面积看，2008年中期，苏宁的平均单店面积是4245平方米，国美则为3780平方米。这说明，在苏宁的店面构成中，大店占比更大，更符合行业的发展趋势。
管理体系良好运转的基础是强大信息系统的支持。我们注意到，苏宁上市融资后，信息化投资是9989万元，第一次增发信息投资是1.3亿元，合计投入约为2.3亿元；国美2004年年报提出了改造ERP（企业资源计划）系统，投资为1500万元。我们认为，投资多少不但可以反映企业核心层对信息系统的重视程度，同时也反映了企业信息系统的先进程度。
物流服务体系方面，苏宁采取的是自建物流服务体系的方式，国美主要采取的是外包模式。两种模式的差异在财务报表中的反映是：苏宁有较多的维修服务安装业务，国美则有较多的“安装维修”承包收入。我们认为自建模式初期在人力等方面的投入较大，赢利效率偏低，但是从长期看，自建的模式更容易控制，也有利于公司长期的发展。
综合上述分析，从企业的战略取向看，苏宁明显具有更强的战略“耐久力”，具有更好的长期成长性。
2008年上半年，国美、苏宁两大渠道商对供货商的议价能力依然很强，更为重要的是强议价能力进一步提高了它们的综合毛利率水平。
日前，国内两大家电渠道商国美电器和苏宁电器都交出了一份比较满意的中期财报。从分析看，两大渠道商对供货商的议价能力依然很强，较多占用上下游的资金使它们获得了可观的财务收益，更为重要的是强议价能力进一步提高了它们的综合毛利率水平。不过从长期看，渠道商与上游供货商正逐渐走出“零和博弈”的怪圈，渠道零售商将不仅仅凭借强议价能力直接向上游索取更多的利润，还将通过精简产销环节、提高整个产业链的市场反应速度以及保证产销链的流畅，提高整个产业链的赢利效率。
强议价能力提升毛利率水平
能否较多占用上下游资金，是评判该环节是否为强议价环节的直接财务特征。我们注意到，与百货、超市等其他零售业态类似，苏宁、国美均具有极强的上下游资金占有能力。财务费用科目将这种能力展示无余。2008年上半年，苏宁的财务费用是-3166万元，国美的则为-1.6亿元。从综合的财务收支看，苏宁、国美不但没有财务费用，还赚取了相当可观的财务收益。
与国美相比，苏宁的财务收益相对较低，主要是苏宁将刷卡带来的银行扣点作为手续费列支于财务费用，而国美则列支于其他费用。扣除这一影响，两者的差异并不是很大。
财务费用只是强议价环节的直观表现，强议价能力的更大威力体现在综合毛利率的提升上。随着规模快速扩大，国美、苏宁的议价能力不断得到强化，随之而来的是综合毛利率的快速提升。2005年中期，苏宁、国美的综合毛利率分别为13.3%、12.2%，2008年中期分别提升至15.82%、15.29%，分别提高了2.52与3.09个百分点。凭借强议价地位，在规模扩张的同时，国美、苏宁的综合毛利率也得以提升。
与国外同行相比，国美苏宁的综合毛利率低了大概7～8个百分点。从净利率角度看，日本、美国做得比较好的家电零售企业的净利率在3%—4%之间，而中国家电零售企业的净利率已经达到了4.5%，这主要得益于苏宁、国美在产业链条上形成了强议价能力，这种能力背后的重要支撑是巨大的销售规模。要形成如此大的规模，而不发生管理失效，不出现“崩盘”的危险，则需要强大而系统的管理体系作支撑，这种庞大的体系具有很强的进入壁垒，而这种壁垒是支撑这一强议价能力并获取更好利润的基础。
未来，业绩增长的压力，必将转换成国美、苏宁进一步发挥议价能力的动力，促进它们继续提升毛利率，并逐步向20%的毛利率进军。由于人工工资、租金增长相对缓慢，因此，下一阶段，赢利效率的提高将会成为推动苏宁、国美业绩快速增长的主要动力。
成长压力迫使行业多方面整合
在大的经济环境并不乐观的情况下，强势公司为了保持较快的业绩增长，正逐渐将焦点汇聚于行业整合上，以期获取更多的整合效益，提升整个产业链的运行效率，提高整个产业链的赢利水平。而作为强议价环节，苏宁、国美期望能够获得更多的整合收益。
我认为，当行业增长不是很好的时候，正好给整个产业链整合提供良好的机遇。
横向方面，苏宁、国美凭借强大的竞争力，综合毛利率已经达到16%，而其他家电零售通路由于销售规模小，毛利率一般不高于10%。当外部环境不是特别好的时候，这些通路由于本身赢利水平就很差，必然会面临更为艰巨的考验，受挤压退出成为必然，这无疑会导致行业份额进一步向苏宁、国美集中。
纵向方面，目前，中国整个家电销售产业链条，尚没有实现真正意义上的产、销对接，厂商有自己庞大的全国销售体系，零售商同样也有自己庞大的全国销售体系，这两套体系各自的运转费用都比较高。以家电企业美的电器为例，2008年其销售费用率为9.83%左右，这其中当然有一部分是美的支付给零售商的通道费用。我们相信其中有一大部分费用，是属于重复无用的费用。
展望未来，我们认为零售商与上游正逐渐走出“零和博弈”的怪圈，零售商将不仅仅凭借强议价能力直接向上游索取更多的利润，还将通过精简产销环节、提高整个产业链的市场反应速度以及保证产销链的流畅，提高整个产业链的赢利效率，分享更多的新增整合效益。
苏宁国美不可避免进入正面对决
苏宁国美走到今天，都已经成为行业的巨头，二者不可避免要进入正面对决阶段，对决结果将直接决定二者未来的行业地位以及赢利水平。
我们认为大企业之间的对决主要比拼的是大的战略，具体而言，主要体现在企业文化统领下人力、店面、信息、物流四大系统的大对决上。
人力资源方面，我们注意到，苏宁实施的是“人民子弟兵模式”，国美则实施的是“空降兵模式”。苏宁的人力资源更多是通过自身的培养体系锻造而成，国美则直接从社会上挖掘高素质人才。我们认为，苏宁的团队作战能力较强，而国美的单兵作战能力较强。
店面方面，我们认为品类丰富的“大店”更具有竞争力。从店面面积看，2008年中期，苏宁的平均单店面积是4245平方米，国美则为3780平方米。这说明，在苏宁的店面构成中，大店占比更大，更符合行业的发展趋势。
管理体系良好运转的基础是强大信息系统的支持。我们注意到，苏宁上市融资后，信息化投资是9989万元，第一次增发信息投资是1.3亿元，合计投入约为2.3亿元；国美2004年年报提出了改造ERP（企业资源计划）系统，投资为1500万元。我们认为，投资多少不但可以反映企业核心层对信息系统的重视程度，同时也反映了企业信息系统的先进程度。
物流服务体系方面，苏宁采取的是自建物流服务体系的方式，国美主要采取的是外包模式。两种模式的差异在财务报表中的反映是：苏宁有较多的维修服务安装业务，国美则有较多的“安装维修”承包收入。我们认为自建模式初期在人力等方面的投入较大，赢利效率偏低，但是从长期看，自建的模式更容易控制，也有利于公司长期的发展。
综合上述分析，从企业的战略取向看，苏宁明显具有更强的战略“耐久力”，具有更好的长期成长性。