德力西借壳圈地，ST甘化LED项目前途未卜

12月27日，ST甘化(000576.SZ)对外发布投资公告称，公司将与赤壁晨鸣共同投资设立湖北德力纸业有限公司(以下简称德力纸业)，建设林浆纸一体化生产项目。ST甘化拟以自有资金出资人民币7000万元，占德力纸业总股本的70%，赤壁晨鸣拟以现金出资人民币3000万元，占德力纸业总股本的30%。

而就在此之前，ST甘化已经对外宣布公司本部生产区浆纸生产系统拟于2011年12月31日前停止生产。此举被认为是公司为江门市"三旧"改造工程让路。

在德力西接手公司之前，江门资管局曾抛出了颇为诱人的条件：如果对ST甘化本部实施“三旧”改造，将对受让方(ST甘化)按照江门市“三旧”改造政策进行补偿。不仅如此，江门资管局还坚定的表态称，上述“三旧”改造补偿不因国家或地方政策的变化而降低或取消。

很显然，德力西在此次重组ST甘化的“隐性收益”正在一步步变为现实。无论是媒体此前曝光的国有资产低价转让、政府变相资金支持还是政策倾斜，江门资管局愿意以如此大手笔的腾挪，吸引德力西的加盟，还是让投资者费解。

政府“搭台”LED

据记者了解，甘化曾是江门企业界的骄傲，作为“十一五”计划的重点项目，甘化曾是全国最大的甘蔗综合利用基地，并于1994年成功登陆资本市场。

然而，从2007年开始，ST甘化不仅因主业纸浆造纸面临环保压力而多次被省环保部门挂牌，而且由于经营压力连年亏损而濒临退市边缘。此前包括广东江粉磁材、广东国资委旗下广业公司等多家企业进入江门国资委的重组视野，最后都铩羽而归没了下文。

从2010年开始，江门市把加快培养和发展LED产业，作为调整产业结构，转变经济发展方式的一个重要方面。记者了解到，最近几年LED行业高速发展，得益于各地方政府的强力支持。

2010年，江门市政府也出台了含金量非常高的优惠政策，鼓励企业引进MOCVD设备，同时，还陆续推出系列优惠政策，对中游的封装、下游的运用，在品牌建设、厂房建设、厂房租金等多方面进行补贴。

而据资料显示，成立于1991年的德力西集团，以生产高中低压电器、输变配电气和工业自动化控制电气为主，同时从事综合物流、交通运输、矿产能源、环保工程、再生资源、PE投资等产业。

2009年，正值国内LED产业火热投资期，德力西集团与龙飞集团共同出资1亿元成立了上海博恩世通光电股份有限公司，主要生产高亮度LED外延片及芯片。2011年1月，德力西集团又与盛企光电系统科技有限公司以及浙江侨信电气有限公司三方成立中国德力西控股集团盛企能源技术股份有限公司。按照计划，工厂建于浙江嘉兴，初期以生产LED照明系列产品为主，一期计划投入约3000万元建设第一条生产线。

“LED产业一直是江门重点扶持的产业，一台LED外延片生产设备MOCVD财政补贴就在1000万左右；而德力西有意发展LED产业，这是双方合作的基础。”一不愿透露姓名的人士认为，德力西得到了壳资源，而江门市则壮大了LED产业规模，对二者而言是双赢。
近日，江门市经信局副局长任安良明确表态：“江门的补贴优惠政策暂不会取消，包括MOCVD的1000万～1200万/台的补贴，至少要持续到明年6月份。”

另外，任安良还透露，本月上旬由市委主要领导组成的考察团已经完成了对台湾LED行业的深度调研考察。“目前已经定下了‘继续加大力度支持LED行业’的调子。”未来对江门市LED行业的支持可能会在方向上做调整，但力度不会减。

另据记者了解，近日三家银行与江门市LED行业协会达成数额庞大的融资框架协议。根据该项协议，未来三年内包括中国农业银行、光大银行、邮政储蓄银行在内的三家银行，将为江门LED行业提供180亿元的融资贷款。

但随着政策对行业支持的“蜜月期”结束，各地的政策支持开始退出，其中今年扬州停止了对LED企业引进MOCVD设备的大额补贴。显然，江门市政府并不想中途踩急刹车，仍在千方百计利用各种资源搭台LED。

押注LED难逃产业困局

今年初，ST甘化大股东江门资管局除了将其所持6400万股股份转让给德力西。同时，ST甘化拟以6.78元/股的价格向德力西增发12000万股，募集资金8.1亿元投入LED外延片项目和酵母生物工程技改扩建项目。

根据协议，德力西还将在募集资金到位前，借款3亿元给ST甘化用于LED项目投资；未来5年内，ST甘化或德力西在江门市投资不少于60台MOCVD设备，投资总额不少于15亿元等。

“ST甘化已将重点放在LED的发展上，纸业已不再是ST甘化的重心。”ST甘化相关人士表示。

同时，考虑到此前德力西已经拥有两家LED合资公司，为避免同业竞争，德力西承诺在ST甘化LED产业形成产能后6个月内，按照公允价格把持有的博恩世通股权全部转让给ST甘化或无关联第三方。

然而进入2011年，全球LED产业步入了下行调整的阶段。据高工LED产业研究所数据显示，截至今年7月底，国内到位的MOCVD设备数量就有543台。同时，目前国内生产LED外延片的上游厂家也多达60-80家，具有一定规模的差不多在10家左右。而今年国产LED芯片库存高起带来的直接效益就是芯片市场价格的直线下滑。

“公司原本共有15台MOCVD设备，但只运作了7台，产能还未释放。由于LED产业终端市场需求的影响，剩下的8台设备还未进入投产期”博恩世通生产技术副总裁林宇杰接受高工LED记者表示，截至今年三季度末，博恩世通LED外延芯片产能还未释放。

“ST甘化LED外延芯片项目的技术支持是由博恩世通来支持”，林宇杰表示，“现在首期项目才刚刚竣工。本次8.36亿项目LED外延片及芯片投产可能要等到明年下半年才能投产，主要是目前厂子还没有建成。”

就在此次8.36亿募投项目公布之前，今年6月ST甘化证实，德力西集团与江门高新区签订了意向性项目投资协议书。德力西集团拟在江门高新区投资LED外延片、芯片生产研发项目，项目总投资38亿元，计划购置100台MOCVD设备及部分芯片生产线。

资料显示，德力西集团注册资本10亿元，公司创始人胡成中持有50.5%股权，为控股股东。2008-2010年，德力西集团实现归属于母公司股东的净利润分别为3.1亿元、2.7亿元以及4.9亿元。

作为一家国内低压电器的民营企业，德力西更多靠的是低价格占领市场。但在LED行业，特别是LED上游，这样一个高技术含量的MOCVD领域，德力西没有技术、专利、终端品牌等优势，仅仅靠价格战，就想复制低压电器领域的成功，恐怕是“天方夜谭”。

“上游芯片制造属于高资本、高技术、不当是以规模取胜，后进入者在技术、专利等方面没有特殊优势，仅靠低规格的芯片销售来打开产品渠道会非常困难。”同方股份董事长王良海表示。

募投项目前途未卜

12月14日，ST甘化公告称，ST甘化拟８.36亿元由子公司德力光电在江门国家高新技术产业开发区投资建设LED外延片生产项目。本次新建20台MOCVD设备的LED外延片生产线以及配套芯片生产线。项目建成并达产后，将形成年产96万片高亮度蓝绿光LED外延片及芯片的生产能力，可实现年销售收入8.34亿元。

就在此前10月，ST甘化公布了非公开发行预案的修订版，将原方案中的募投项目“LED外延片生产项目”的投资总额由7亿元调整为8.36亿元。按照LED募投项目产值测算来看，ST甘化显然对公司业绩乐观指数信心大增。

记者粗略计算，按照募投项目20台MOCVD设备形成年生产96万片LED外延片，意味着一台MOCVD设备一个月的产能就要达到4000片。

“MOCVD设备每个月要都需要一周这样来进行清洗和维护，实际生产时间只有22天。”浪潮华光副总经理刘琦刘琦接受高工LED记者采访时表示，这样下来，一台设备一天的产能就要达到181片。

据高工LED记者了解，目前主流的MOCVD设备的片机分别为49片、55片机。181片意味着用49片机每天生产4炉外延芯片按照目前业内的成熟工艺水平，一台MOCVD设备生产的蓝绿光外延芯片平均每天仅为2炉左右。而该募投项目产能尽然对应一天生产4炉，明显虚增了一倍。

显然，ST甘化20台MOCVD设备产生的96万片的芯片，是公司按市场需求100%的最好的状态下才能做得到的。

“前几天我们和多家做LED上游厂商也在聊这个话题，假设LED芯片市场需求最好状态，芯片需求也顶多达产能的40%左右。”刘琦透露。这就意味着ST甘化LED外延项目即使在市场最好的状态下，也达不到96万片的产能。

除此之外，对于96万片产生的8.34亿元销售收入计算，每片LED蓝绿光外延片价格为868.75元。

“目前蓝绿光外延片市场价格普遍低于800元以下，高亮度蓝光外延片在600元/每片左右；高亮度绿光外延片在700元/每片左右。刘琦表示，未来2-3年，蓝绿光市场的发展变化明显是下降趋势。这再次意味着ST甘化每片LED蓝绿光外延片价格存在虚增。

按照当前的市场价格，高工LED记者粗略计算，募投项目LED蓝绿光外延片销售收入大概在5.76亿元-6.72亿元之间，相比新增项目8.36亿元的销售收入亏损近3亿元左右。

综上所述，不难看出，ST甘化募投项目存在严重虚增预计收益的行为。

“估计明年很可能对财务准则进行调整，很可能规定将政府补助直接计入权益。这样做很可能使一些上市公司操纵利润的能力有所下降，而那些ST公司可能以后也难以通过补贴来保壳。”江苏天衡副主任会计师田业阳表示。

一券商人士对ST甘化的未来前景也表示了担忧：“对于资产重组看似是ST公司扭亏的“法宝”，但并不是所有的ST公司都能在重组中找到出路。最关键的一步要看转换主业前景是否乐观。”

截止记者截稿时，ST甘化在二级市场的表现已经失去了上半年连拉13个涨停的疯狂走势。截止12月30日收盘，该股收于6.68元，距今年最高点14.49元，股价缩水了53.90%。