逆变器行业蓄势待发 迎黄金发展期

     分布式光伏蓄势待发，2013年国内装机需求将大幅增加。欧盟“双反”的大背景下，国内对于分布式光伏的支持更加坚决，补贴政策呼之欲出。各地分布式项目已准备充分，一旦政策开闸将迎来爆发，保守估计2013年国内新增装机容量可达8GW(其中电站与分布式各一半)，乐观估计可达10GW。根据测算，2013年对应逆变器行业国内市场容量约43亿元，2015年增至约59亿元，2011-2015年市场复合增长率超过35%。

     2013年逆变器价格触底回升：价格迫近成本、供需格局改善稳定价格走势。2011-2012年行业竞争加剧，逆变器价格快速下降，到2012年底国内大功率并网逆变器平均售价已达0.5元/W(含税)的历史低点。而成本的下降速度低于价格的波动，原材料IGBT的供应紧张和其他电子元器件价格坚挺，使2012年逆变器的单位成本压缩幅度较小，根据测算，国内主流逆变器产品平均成本区间在0.30-0.36元/W。进入2013年，分布式启动有望为国内市场的高增长注入新活力，国内逆变器整体供需格局将有所改善，价格战得到缓解，预计下半年逆变器价格将有小幅回升。

     全球竞争格局演变：市场集中度下降，SMA霸主地位动摇，中，美市场有望孕育新的本土逆变器龙头。逆变器产品具有较强的地域性特点，2005-2010年德国光伏行业占据全球半壁河山，SMA借机成为全球逆变器霸主，全球市场占有率达30-40%。进入2011年以来德国市场增速下滑，中、美、日等新兴市场逐渐成为光伏市场主角，SMA市场份额在2012年跌至23%。随着中国、美国光伏市场的兴起，阳光电源和Power-One有望成为两国本土的逆变器龙头。

    重点推荐：阳光电源。我们的核心观点是：(1)阳光电源和SMA有相似性，有望受益本土光伏需求爆发带来的增长，SMA享受到更好的竞争环境以及更全面的全球布局，阳光电源将根植于更大的中国市场；(2)切入电站投资并试水租赁模式，未来将成为业绩新的增长点。公司13年经营目标18亿元，其中电站业务实现收入6亿元，我们预计将给公司带来5000万左右净利润；(3)2012年公司减值计提达到7338万元，随着产品价格企稳，我们认为2013年该利润影响因素将消除，同时结合股权激励行权条件，我们认为13年业绩高增长确定。我们预计公司2013-2015年EPS0.48元、0.65元、0.86元，长期看好公司的创新能力、品牌积淀和资金优势，维持“增持”评级，按照2013年35倍PE给予公司16.80元目标价。

    风险提示(1)海外光伏政策调整风险；(2)国内市场竞争加剧风险。